Com'è difficile battere i benchmark: la giusta dose di momento e di mean reversion. Aggiornamento al 23 novembre 2012.

Battere gli indici è sempre difficile. Ma negli ultimi anni è diventato ancora più complicato.Alla fine del 2007 Warren Buffet fece una scommessa con i fondi che investono in  hedge funds: secondo il miliardario americano nei dieci anni successivi non sarebbero riusciti a battere un fondo passivo che investe nell'indice Standard and Poor's 500. Secondo Bloomberg, a cinque anni di distanza, dunque a metà percorso, Buffett sta vincendo la scommessa. Le difficoltà dell'impresa dell'asset management nel produrre un "alfa" (cioè un extra-rendimento relativo all'indice di riferimento, normalizzato per il rischio e la correlazione con l'indice) consistente e soprattutto persistente nel tempo sono ben note e l'oggetto di innumerevoli articoli di economia finanziaria. Recentemente su Alfa o Beta? abbiamo ad esempio confrontato una semplice  strategia di asset allocation passiva con quelli dei managed futures : la prima ha avuto rendimenti nettamente superiori, con un indice di Sharpe di ben 0,7 e un indice Calmar (= rendimento / massimo drawdown) addirittura pari a 0,9.

In quest'ottica voglio oggi confrontare i rendimenti delle strategie top2, top3 e  tendenza di medio periodo positiva con il rendimento ottenuto da una strategia di asset allocation passiva che divide il capitale in cinque parti uguali tra le obbligazioni trentennali dell'eurozona, l'indice Eurostoxx, l'indice Standard and Poor's 500, l'indice CRB di materie prime e l'indice immobiliare globale. Com'è possibile calcolare a partire dalla tabella qui accanto, questa settimana la strategia passiva avrebbe avuto un rendimento pari all'1,5%, mentre la  top2 ha guadagnato lo 0,6%, la  top3  lo 0,8%. Solo la strategia tendenza di medio periodo positiva ha avuto un rendimento superiore e cioè pari all'1,9%. 

Estendendo il confronto all'intero 2012 si scopre come la strategia passiva abbia reso quest'anno il 10,5%, battendo nettamente sia la  top2 (+3,9%) sia la  top3 (+6,8%) che la strategia  tendenza di medio periodo positiva (+6,4%). La tabella qui sotto estende il confronto fino al 2009: la strategia passiva è stata la migliore anche nel 2009 e nel 2011, mentre nel 2010 le strategie top2 e  top3, che sfruttano l'effetto momento, hanno superato la strategia passiva.

Dunque non c'è niente da fare? Beh, quattro anni scarsi sono decisamente insufficienti per trarre una conclusione. Però è chiaro come sia estremamente difficile avere risultati che sono consistentemente superiori a quelli che si ottengono con scelte ben bilanciate e diversificate. Da solo l'effetto momento non è sufficiente a fornire risultati consistenti nel tempo, almeno su orizzonti di tempo non troppo lunghi: a volte il momento cessa di funzionare, si hanno i cosiddetti momentum crashes, come quelli studiati nell'articolo che potete trovare qui.

Risultati un po' più consistenti, in grado di superare un'asset allocation passiva, si possono forse ottenere combinando l'effetto momento con quello di mean-reversion. Nel caso della classifica degli asset seguiti settimanalmente da Alfa o Beta? un modo di implementare questo approccio è di costruire un portafoglio equipesato nei due indici che occupano la seconda e la quinta (penultima) posizione in classifica. Il portafoglio così ottenuto, che ho chiamato momentum and mean reversion ha avuto fino ad ora i rendimenti più consistenti, superando in ciascuno dei quattro anni considerati le altre strategie

La tabella qui sotto riassume il profilo rischio/rendimento delle cinque strategie negli ultimi 3 anni:

Si noti come la strategia momentum and mean reversion abbia avuto rendimenti molto buoni anche tenendo conto del rischio, con un indice di Sharpe di circa 1,2. Il massimo drawdown è stato poco superiore al 14%, tollerabile ma non trascurabile per un investitore prudente. L'allocazione passiva è stata decisamente pià rischiosa da questo punto di vista, con una perdita massima di quasi il 16% nei quattro anni in esame. Per un investitore molto prudente (e paziente) la scelta più naturale sarebbe probabilmente comunque stata quella della strategia tendenza di medio periodo positiva che ha limitato la perdita massima ad appena il 9% malgrado un rendimento annualizzato di circa il 6,7%.

Nella figura è raffigurato l'andamento di un euro investito nelle cinque strategie dal 3 gennaio 2009 ad oggi.

E' bene ricordare che i rendimenti calcolati non tengono neppure conto dei costi di transazione e del prelievo fiscale. Mi preme comunque sottolineare che le analisi e le simulazioni descritte in questo blog sono da considerarsi sempre e comunque risultati teorici e relativi al passato. Chiunque decidesse di utilizzare le strategie descritte o qualsiasi altra informazione tratta da questo blog per decisioni di investimento se ne assume completamente la responsabilità.

Nella classifica settimanale si nota l'effetto positivo del rimbalzo di questa settimana: quattro asset hanno la tendenza di breve periodo positiva e tutti tranne le materie prime hanno la tendenza di medio periodo positiva.

Le obbligazioni europee mantengono la prima posizione, che occupano ininterrottamente dal 28 settembre scorso e il secondo posto è ancora occupato dall'euro. Risale al terzo posto l'indice Eurostoxx,  mentre  l'indice immobiliare globale scivola al quarto posto. Le azioni USA occupano il penultimo posto sorpassando le materie prime che scivolano nuovamente in ultima posizione. I portafoglii della strategie seguite hanno le composizioni seguenti (tutti i portafogli sono equipesati): 

•  top2:   obbligazioni trentennali dell'eurozona e il cambio euro/dollaro, 
•  top3:  obbligazioni trentennali dell'eurozona,  cambio euro/dollaro, indice Eurostoxx
•  tendenza di medio periodo positiva: cambio euro/dollaro,  indice immobiliare globale, indice Eurostoxx, indice Standard and Poor's 500 e obbligazioni trentennali dell'eurozona. 
• momentum and mean reversion: cambio euro/dollaro e indice Standard and Poor's 500
• strategia passiva:  indice immobiliare globale, materie prime,  indice Eurostoxx, indice Standard and Poor's 500 e obbligazioni trentennali dell'eurozona. 

In questo post trovate le risposte ad alcune delle domande  più frequenti relative alla metodologia che utilizzo per la costruzione della tabella e dei portafogli che aggiorno settimanalmente.
In questo post ho descritto quali ETF negoziati a Milano  replicano (in positivo o in negativo) gli indici che sono settimanalmente tracciati qui su Alfaobeta. Se volete fare delle analisi da soli, in questo post ho spiegato come procurarsi gratuitamente le serie storiche dei prezzi e dei NAV degli ETF mentre qui potete trovare qualche informazione sui costi di transazione nel mercato dei cambi.

Ecco l'aggiornamento al 23 novembre 2012.